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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：夏虫工作室/邱松
核心观点：晶华光学北交所IPO遭遇两轮问询后募资金额腰斩，募资金额由最初7.47亿元下调至3.8亿元。然而，晶华光学研发投入显著低于同行，且核心产品市占率不足3%，其又是否匹配北交所板块定位？此外，晶华光学净资产收益率出现急剧下滑，公司上市指标压线，在业绩压力下，存货异常数据表现又是否藏财务调节动机？
近日，晶华光学北交所IPO募资金额大幅下调，由此前计划募资7.47亿元下调至3.8亿元，计划募资金额已然腰斩。
据悉，晶华光学是国内最早主营精密光电仪器产品的公司之一，拥有天文望远镜、运动光学产品（双筒望远镜、瞄准镜等）、显微镜、气象类产品等。晶华光学于2023年11月30日完成新三板挂牌，同时其利用直联审核机制，启动了北交所IPO，股票12月25日起停牌，北交所上市申请于2023年12月28日获得受理。
晶华光学为何大幅下调募资金额？这背后又有何隐情？
募资必要性遭遇两轮问询后募资金额腰斩
最初，晶华光学北交所IPO拟募资7.47亿元，主要用于扩产能。其中，2.33亿元用于精密光学扩产项目，3.42亿元用于智能感知系统扩产项目，1亿元用于补流，7221.41万元用于研发中心升级建设项目。
这募资是否合理呢？
首先，从扩产的精密光学扩产项目看，公司称其扩产主要为了提升显微镜产品自产能力和车载镜头自配套能力。然而，从产能利用率看，最近一期报告的公司的天文望远镜产能利用率仅为20.44%。
其次，公司计划募资投向研发中心升级建设项目，但公司的研发投入情况显著低于同行；与此同时，公司报告期内未完成的在研项目较少。报告期内，主要研发项目中仅复消色差天文望远镜ED1080X135的研发等6个项目尚未完成研发，合计金额为468.59万元，主要为天文望远镜相关项目，公司募资升级研发究竟是为募资而募资还是确实存在研发需求？
报告期内，公司研发投入金额分别为2，689.27万元、3，128.96万元、3，839.78万元、1，308.57万元，占营业收入比例分别为2.68%、2.56%、3.21%和2.87%，同行业可比公司研发投入占营业收入比例平均数分别为7.21%、7.49%、8.56%、9.21%。
最后，公司募资补流似乎与公司实际情况不匹配。数据显示，公司的资产负债率水平逐年走低，今年一季度该指标大幅下降至仅为34.38%。同时公司资金似乎较为宽裕，今年一季度末，公司超2亿元的名义货币资金，其中4500万元用来理财。
对于上述出现的异常现象，监管也对其募资必要性发出灵魂拷问。要求公司结合2023年各产品产能利用率情况，补充说明募集资金投向精密光学扩产项目、智能感知系统扩产项目的必要性与合理性，结合现有客户在手订单情况、潜在客户情况等，分析本次募投是否与发行人经营规模、产能利用率情况、以及对应产品市场需求相匹配；要求公司结合其研发模式、在研项目及拟开展研发项目情况，补充说明拟募集资金投向研发中心升级建设项目的必要性与合理性，是否具备相匹配的研发人员、研发设备等等。
值得注意的是，在公司回复第一轮问询后，监管在第二轮问询又对其募资必要性进行第二次拷问。监管要求其进一步补充分析公司募集资金补充流动资金与公司研发和创新的需求、优化资产负债结构与流动比率和按时足额支付募投项目达产后人员工资等对应关系，募集资金补流是否具有必要性与合理性。
在两轮拷问下，最终公司于7月12日发布公告下调募资金额。公告显示，此次下调的募投项目中，相比第一次，此次公司砍掉了补充流动资金与研发升级项目，同时下调了清远晶华扩产项目募集资金金额，具体如下：
是创新性不足还是信披披露不足？
根据相关规则，北交所的上市材料需要简要披露发行人自身的创新特征，包括但不限于技术创新、模式创新和科技成果转化等情况。
从创新投入看，报告期内，公司研发投入金额分别为2，689.27万元、3，128.96万元、3，839.78万元、1，308.57万元，占营业收入比例分别为2.68%、2.56%、3.21%和2.87%，显著低于可比公司研发投入7%-9%的水平。
从市占率看，公司的核心产品精密光电仪器市占率不足3%。公司报告期内精密光电仪器各期收入占比超过60%，以消费领域为主，包括自主品牌、授权品牌和经销品牌，自主品牌、授权品牌均涉及外协生产。根据恒州智博的报告，2022年精密光电仪器全球市场规模为274.13亿元，公司精密光电仪器占有率2.84%，其中在天文望远镜细分领域的市场占有率为20.78%。
此外，公司的三类产品中，精密光电仪器采取自主生产、外协生产和外购成品三种模式，其中自主生产收入各期仅占10%左右，外协生产收入各期占比近50%。数据显示，报告期各期，晶华光学主要外协生产采购金额分别为2.61亿元、4.45亿元、2.60亿元、7761.49万元；主要成品采购金额分别为1.96亿元、2.30亿元、1.12亿元、5686.52万元。
公司的不同模式产品毛利率差异较大，且同一模式产品报告期内毛利率波动较大，具体如下表：
需要指出的是，公司的毛利率整体表现弱于同行平均水平。值得注意的是，监管对于公司外协、外购业务模式质问其是否属于实质贸易业务。此外，监管直指其招股书创新性披露不充分。
财务数据真实性几何？
公司收入与存货数据遭遇真实性质疑。
其一，收入端上，公司出现高境外收入低回函率与现象。
报告期各期，其境外销售收入分别为7.65亿元、9.08亿元、7.75亿元、2.73亿元，占主营业务比分别为77.37%、75.79%、66.53%、61.43%，占比较高。一般而言，客户回函率70%为红线。然而，晶华光学的客户回函金额占线下收入比例分别为 45.14%、45.80%、53.97%、47.67%，境外客户回函比例较低。
对此，监管对其境外销售模式和收入真实性提出质疑，要求其进一步结合海关出口数据、出口退税金额、运保费、外销回款、物流运输记录、发货验收单据、境外销售费用，来说明境外销售收入的匹配性；并重点说明境外客户回函比例较低的原因及合理性，对未回函客户履行的替代程序及有效性，对境外线下零售商与终端用户收入真实性采取的具体核查情况和核查结论；以论证其境外销售模式和收入的真实性。
其二，资产端上，公司高额的存货却出现异常数据表现。
报告期各期末，公司存货账面价值分别为2.66亿元、4.91亿元、5.41亿元和5.41亿元，占流动资产的比例分别为 39.6%、56.32%、55.2% 和 60.35%，存货占比较高。
然而，公司存货账面价值增速与同期营收增速不匹配情形。公司同期营业成本分别为6.75亿元、8.83亿元、8.19亿元、3.28亿元。公司存货账面价值2021年和2022年同比增长84.69%、10.22%，同期营业成本增长30.81%、-7.25%，存货账面价值增速超过同期营业成本的增速。
此外，公司存货计提充分性也遭监管质疑。最新一期数据，晶华光学存货共计5.42亿元，占公司流动资产的60.35%，其中精密光电仪器存货账面余额约为4.56亿元。并且存货中1年及以上长库龄存货占比约为50%，其中长库龄存货中约90%为1 年以上精密光电仪器库存商品。而同期公司所有存货跌价准备为1969.34 万元。对此北交所要求公司说明存货形成的原因，库存商品跌价准备计提是否充分等。
在存货如此之大下，存货计提是否充分或关乎公司能否成功北交所IPO闯关成功。
晶华光学净资产收益率出现急剧下滑，2023年报告期末跌至10.06%，今年一季度跌为负数。
需要指出的是，公司选择北交所上市为第一套标准，即市值不低于2亿元，最近两年净利润均不低于1500万元且加权平均净资产收益率平均不低于8%，或者最近一年净利润不低于2500万元且加权平均净资产收益率不低于8%。在公司净资产收益率接近踩线的情况下，其又是否存在调节动机？
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